1. 1-2月工业企业利润数据点评

数据来源：Wind，格上研究整理

从同比数据中我们看到，1-2月的全国规模以上工业企业实现利润总额增长5%，较去年同期下滑明显，但主要是因为2020年与2021年基数效应的影响较大。在当月同比增速中，2月的数据较12月份有一定程度的反弹，综合量价分析后，我们认为利润增速回暖的原因主要体现在产量与价格的双双上涨。

利润=销量*价格*利润率，用工业增加值的同比增速来估算销量的增速，用PPI同比增速来拟合价格增长的水平。我们发现工业增加值同比增长较12月份有明显上升，这意味着销量不俗；PPI的同比增速虽然不断下滑，但仍然处于高位，同时环比增速回正意味价格上涨的压力犹在；但是营收利润率却较去年同期有明显下降，从6.60%下降到5.97%。利润率明显下降的原因，我们认为主要是因为资源品价格的大幅攀升全球范围的上游原材料工业供需错配的形势仍然没有明显缓解，大宗商品价格处于高位区间，虽然国内保供稳价措施效果逐步显现，但预计短期供不应求的局面仍将持续。

2. 上下游利润占比分析

在上文利润分解的部分，我们可以看到其矛盾之处，PPI的上涨与利润率的下滑都是因为商品价格高企，这也意味着上下游行业之间的利润侵占问题依旧严峻。我国经济在当期正处于恢复阶段，因此需求较差，这将导致中下游企业对终端消费者的议价能力不足。上游的售价等同于中下游的成本，中下游企业当前只能在维持售价的基础上，承受更高的成本，也因此中下游企业的盈利能力将会下降。

数据来源：Wind，格上研究整理

从上图可以看出，上游原材料采集行业的利润占比大幅攀升，已经达到了历史最高的水平。下游生产消费行业的利润占比也有明显回升，但更多的是因为春节消费旺季的季节性因素。中游行业，无论是原材料加工还是设备制造行业的利润占比都较去年出现了明显的下滑。这些现象说明了产业链内部利润侵蚀的问题越发严重。

3. 存货数据显示库存周期进入了去库存阶段

工业企业的产成品存货，或者说库存状况，反映的是该产品背后的供需力量。如果需求弱，产品卖不出去，那么库存就会不断积压，具体表现为产成品存货同比走高。相反，如果需求强于生产，库存的去化往往就会比较快。

工业企业产成品存货的同比增速自去年11月见顶后，便开始下滑。与PPI见顶的时机近乎同步，也因此我们有理由相信名义价格主导库存增长的逻辑将维持。在PPI同比增速下行的趋势不减的当下，库存去化的进程也将继续。不过值得一提的是，由于部分商品如原油和有色金属在海外的供给端受损，下一阶段PPI的下行或将有所扰动。同时这也会间接的影响成品存货的名义增速，因此本轮库存周期的演进或有更多的不确定性。

数据来源：Wind，格上研究整理