《理解投资》是我读到的陈嘉禾先生系列著作的第二本书。这本书仍然一如既往地通俗易懂，它围绕普通的投资者如何投资展开，深入浅出地解读了多种投资方法和技巧，让普通的投资者更好理解原本抽象的观点和理论。

我们经常说，投资是长期的事，并不在于短期一城一地之得失。既然是长期的事，那就是一项长期的工作，而且是比好的工作更重要。在中国，截止2021年，中国人均预期寿命达到78岁，上海市更是达到84岁。而在美国，沃伦·巴菲特、查理·芒格、沃尔特·施洛斯更是工作到了90多岁。由此可见，从持续时间的角度来说，投资的重要性远胜于我们的工作。因为投资可以伴随我们的一生，带来的回报也远远多于工作。

当然，这样的投资必须是“好”的投资。所谓好的投资就是“和企业家一样的投资”。如果能够像企业家一样的投资，那么高度关注的就应该是投资组合中所有公司的基本面情况，而不是市场给出的报价。这样的投资决策实际上就是企业家的决策。如果是这样，那么随着财富的逐步增长，其心情也毫无波澜，一切都那么水到渠成。

企业家式的投资关注企业基本面，因为这是投资的全部价值所在。他们的目标或是买下整个企业，或是持有企业的部分股权。当买下股权时，投资者就获得了部分股权的商业价值。就像巴菲特所说的“价格是你付出的，而价值才是你得到的”。这就是价值的“锚”。交易中所出的价格和这笔交易带来的真正价值其实并无关系。所以，当股价改变时，公司还是那个公司，价值还是那个价值，只是有的人给出的报价不同罢了。事实上，股票价格上涨，代表市场情绪高昂，反之，代表市场情绪低沉，仅此而已。

价值投资者的绝招是利用市场。他们交易的真正目的，在于低价买入好资产。他们会利用市场的无知，一步步增加自己投资组合的价值，但对股票价格的波动则视若浮云。这种价值的增加，在短期看来并没有什么效果——资产价格在短期和价值的增加似乎毫无关系。但在多年以后，当价值的增加累积到一定程度时，价格上升是必然发生的。

如果要让价值的增加累积到一定的程度，就需要长期投资。然而，长期投资不一定是价值投资，而价值投资也不一定是长期投资。长期投资和价值投资代表了两个完全不同的含义。长期投资指的是投资时间的长短，而价值投资只追求价值增加，不管价格波动。只要是基于价值进行投资的都是价值投资，哪怕其周期只有三天，也同样是价值投资。为什么长期投资不一定是价值投资？这是因为有些市场参与者在亏损后怀有“只要不卖就不算亏”的观念。这样的投资行为，时间再长，也不能算价值投资。

但是，以查理·芒格所代表的价值投资流派的价值投资必然是长期投资。在他的投资方法中，通常会找到优秀的企业，以一个合理的价格买入，然后等待企业成长。这种等待必然是漫长的，因为企业的成长不可能一蹴而就。对于查理·芒格而言，只要一笔投资的目标是找到价值，而不是捕捉价格的波动，那么这笔投资就是价值投资。因此，重要的问题不是投资时间的长短，而是判断一笔投资是否带来价值的增长。如果一笔投资没有带来价值的增长，哪怕持续了一百年，也算不得价值投资。

因为长期投资回报率只来自价值的增长，那么投资组合的市值涨落其实无关紧要。市值五年不涨不说明任何问题，有价值的公司市值五年不涨反而是一个很好的投资机会。反之，市值连涨五年也不一定是好事，历史上的大泡沫都是这样出现的。对于这种情况，“成长股之父”菲利普·费雪曾这样说：“股票市场上充满了对价格了如指掌，但是对价值一无所知的人。”

在诸多投资方法中，价值投资无疑是最简单，也是最容易带来长期回报的。在全世界最优秀的投资者中，一大半都是价值投资者。这些最优秀的投资者的成功，告诉了我们这条投资大道比较好走。因为这条大道会越走越宽阔。

价值投资的目标，自然是发现价值。但不少投资者对价值的理解却停留在静态层面，认为有价值就是有价值，而实际上所有投资价值的高低都是相对的。一个资产有没有价值并不完全取决于它本身，而更多的取决于与所有资产相比，它是否更有价值。

价值投资者即使在交易，也是一个不断寻找相对价值的过程，而投机者的交易是在不断追求市场价格变动的过程。看起来两者都是交易，其实背后的哲学完全不一样。不断发现相对更优的投资标的，灵活地根据投资价值的变化而改变自己的投资组合，这才是价值投资的最高境界。

更优的投资标的并不容易寻找。通常，在市场最绝望的时候，才可以找到对于长期来说最优秀的价格。因为只有在此时，这些价格才有可能低得离谱。比如，在最近两年。在绝望中的行情里，市场就提供了最低廉的价格。不过，值得注意的是，这种绝望期通常会非常漫长，甚至能压垮一些非常坚韧的投资者。由此，我们应当对资本市场的非理性和残酷性保持一定的敬畏。即便当资产的价格逐步从绝望走向成长时，资本市场在之前漫长的绝望期保持的刻板形象并不会立即消失。

价值投资者可以在价值低估时买入股票，在价值高估时卖出股票，但从低估到高估的价值发现过程，往往并不那么显得有价值。这是因为市场基本上无时无刻不处于短期波动和躁动之中，市场一定是基于某种理由，对这只股票进行短期投资，把股票的价格拉升上去而已。

这是一个奇怪的略有分裂的现象。一方面，价值投资者在做出投资决策时完全基于价值；另一方面，当最终实现价值时，所依靠的短期逻辑又是非价值的。这种矛盾会给投资者带来挑战。如果他执着于价值发现原则，那么他就不能理解股价在价值发现过程中的波动与荒诞；如果他执着于市场的巨大波动，那么他又会沉迷于这种波动，忘记了价值发现。

陈嘉禾先生将价值发现中的一个有趣现象称为“价值暴冲”。所谓的价值暴冲，指的是长期被低估的资产价格，在短期内以非常快且猛烈的速度突然开始上涨。价值暴冲的产生有三个必备条件：长期低迷的价格、极低的估值和依然优秀的价值。在价格长期极度低迷环境下，市场的筹码几乎会完全落到长期投资者的手中，然而，价值并不会永远被埋没，这也是市场存在的核心。当三个必备条件酝酿达到临界点时，该资产就会连续上涨，价值暴冲由此开始。

市场往往会警告我们，不要去“接飞刀”。但是，著名的投资者霍华德·马克斯却知道“等飞刀落地，尘埃落定，危险消除的时候，那些难得一见的投资机会早就没了”。他的工作就是以一个专业的逆向投资者，用他的专业技术和小心谨慎，去接住正在掉下的飞刀。“如果我们能对一种资产的内在价值有正确的认知，这种认知就可以让我们在别人恐慌的时候接住下落的飞刀，而这正是通向高回报、低风险投资的大道。”

“接飞刀”是一种逆人性而动的投资方法，即使是最有经验的投资者也会恐慌。毕竟我们不是霍华德·马克斯。但是，只要投资者对投资资产价值的判断正确，那么这种恐慌的感觉终究会在逆势而动的交易中，在那被飞刀割得鲜血淋漓的双手里，变成巨大的财富。霍华德·马克斯经常说，最优秀的投资一开始总是不舒适的。如果感觉是舒适的，那么这种资产必然就不是这个价格。

市场对投资产品的共识无非聚焦于两点：“不值得买”或“值得买”。在“不值得买”的情形下，市场或是对的，也或是错的。在资本市场，这两种情形都会出现。此时，逆市场而动不一定能赚到钱。但有时，市场的共识却是错的。在第一种共识中，不值得买的资产往往具有糟糕的基本面，以及糟糕的历史价格表现。而在第二种共识中，值得买的资产其实长期基本面都很不错，但历史价格表现同样糟糕。

对于资产的长期基本面，如果结论是负面的，那么市场的共识就是对的。如果结论是正面的，那么就找到了投资的宝藏：这个资产不仅好，价格还很便宜。与市场共识看空，结果有时正确有时错误不同，市场共识看多的诱因一定是价格飞涨。由市场共识带来的买入热情，无一例外都来自之前飞涨的价格。而跟随这种强烈看多的市场热情买入的投资者，大概率将会亏损。

从本质上来说，每一个价值投资者，其实都是一位企业集团的总经理。他管理着旗下十几家甚至几十家企业，依靠这些企业带来的长期资本增长获利。许多投资者之所以做不好投资，不是因为股票市场比实体经济更难产生商业价值，而是因为他们没有把股票当生意做。这就违背了价值投资的三大基石之一的“买股票就是买公司”的原则。

价值投资者在决定是否投资一家公司的股票时，会从企业价值的角度思考。这些角度包括企业的行业前景、企业的竞争格局、公司的管理能力、政策导向的趋势、企业的财务状况、股票的估值水平，横向比较的优劣等。

在证券投资中，最重要的事情就是理解企业，而理解企业最重要的方法就是阅读财务报表。对于普通的投资者，不一定要成为财务专家，但一定要看懂财务报表。财务报表不是万能的，但没有财务报表却万万不能。从谨慎的角度来说，投资者需要怀疑每一张财务报表都有被操纵甚至造假的可能。当我们阅读财务报表的时候，一定要与企业的商业实情相结合，用商业实情理解财务报表，以财务报表验证商业逻辑。

对于有真正财务思维的人来说，利润不是企业发展的一切。清华大学贾宁教授曾引用了一个让人震惊的事实：根据数据统计，20世纪90年代，每4家破产的公司中，居然有3家是盈利的，只有1家亏损。对于任何一家企业来说，没有利润是可以的，但没有足够的现金流，则是不可以的。“现金就像氧气，只有不够的时候，你才会感受它的珍贵。”

利润不是越多越好，增长也不是越快越好。同样的，资产也不是越多越好。著名的投资家段永平曾以“有效资产”来定义投资者应该怎样理解企业的资产情况。对于有效的资产，企业需要加以利用，努力增加这类资产的数量。而对于无效的资产，卖出是最优的选择；次优的选择最好是闲置不动；最差的选择，正如巴菲特所说的，许多人已经掉到坑里，却还在往下继续挖坑。

负债与利润和资产相比，利润有可能是虚构，资产有可能是无效，但负债一定是真实的。负债可能给企业带来更糟糕的问题是，企业在财务不够稳健的情况下，遭遇了流动性危机，从而在主营业务仍然完好时却突然倒闭。企业经营可能成功许多次，但流动性危机导致的破产只要经受一次，所有的成绩都会直接归零。

资本市场痴迷企业的盈利增长速度。但是，企业的护城河或者说竞争优势，比企业的增长速度重要得多。因此，在价值投资大师看来，盈利增长速度不太重要。增长确实可以创造价值，但也可以毁灭价值。对于那些高速增长的行业来说，它们在增长的同时也伴随着激烈的竞争。这样激烈的竞争会毁灭许多身处其中的企业，甚至最后的胜出者也只是得到一场惨胜而已。

大部分高速增长的企业与行业，并不太容易找到护城河。即便是优秀企业具有宽阔的护城河，也不是坚如磐石的。它也需要不断加固加宽，使之能够抵御其他企业的猛烈攻击。在这其中，净资产回报率是一个决定长期投资回报的重要指标。但是，对于企业长期的净资产收益率需要有非常优秀的前瞻性判断。

没错，当一个优秀的价值投资者买入一种有资产的前途的资产时，他们通常不会有什么良好的感觉。由于社会趋势往往带有一定的连续性，导致强者恒强、弱者恒弱的马太效应。投资不难，但做好投资很难。如果要立志做好投资，就要深刻地理解投资。只有彻底理解了投资，才能继续走在投资的大道上。

来源：在苍茫中传灯（ID：chuandeng169）
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