2024年12月资产配置报告

来源：格上基金研究

01 2024年12月以前市场回顾与未来展望

近期宏观经济数据回顾与未来展望

国内宏观回顾

本月公布了2024年10月的金融、通胀和经济数据。从经济数据来看，工业方面，工业生产小幅回落。10月规模以上工业增加值同比实际增长5.3%，相比上月小幅回落0.1个百分点。三大门类看，除去电热水增加值同比增速较9月明显放缓外，采矿业及制造业工业增加值同比增长均有加快。投资方面，1-10月全国固定资产投资同比增长3.4%，较前三季度持平。其中，制造业投资增长继续提速，基建投资累计增速回升，房地产投资仍在深度负值区间。金融数据来看，10月社融增速下滑但结构改善。居民贷款表现好于去年，短期和中长期融资均出现回暖迹象；而企业中长贷持续偏弱。政府债券为主要贡献项，财政对社融支撑作用有望继续加强。通胀方面，10月CPI出现了边际下行，同比上涨0.3%，较前值下降0.1%；结构上呈现出“食品与非食品均下跌，核心通胀偏低”的分化特征。10月PPI同比为-2.9%，上月-2.8%，PPI降幅走阔。国际油价下行、国际经济环境及国内企业促销活动等因素是导致PPI下降的主要原因。消费方面，10月社会消费品零售总额同比增长4.8%，增速比上月加快1.6个百分点。分消费类别来看，商品零售及餐饮收入增长均有所加快，共同带动社消零售增速回升。促消费政策持续发力显效。10月限额以上家用电器和音像器材类、文化办公用品类、家具类、汽车类商品零售额增速均较上月明显加快，也带动社消零售增速大幅提升。

国内宏观未来展望

9月24日会议之后，目前第一轮稳增长的宏观政策组合拳已经出台，本轮政策宽松的重点同时兼顾了经济增长的季节性特点和当前经济发展中的薄弱环节。政策驱动是部分数据和市场信心回暖的主要原因。不过，日常消费、房价、实际利率等也反应了经济内生动能依然偏弱。往后看，扩内需增量政策效果有望持续释放，政策应进一步向居民端倾斜，也期待做好预期管理和供给侧管理，持续巩固价格企稳、居民收入改善的基础。

海外宏观回顾

通胀小幅超预期。美国10月CPI同比2.6%，预期2.4%，前值2.4%；核心CPI同比3.3%，预期3.3%，前值3.3%，整体通胀粘性仍强。 10月“海伦妮”飓风与工人罢工冲击美国就业。美国10月份新增非农就业人数为1.2万人，大幅低于预期的11.3万人。8和9月份就业人数合计下修11.2万人。非农数据疲软且不及预期或是收到了部分受到飓风和罢工事件的影响。但这些都是暂时性扰动，其影响可能在未来数月逆转。  10月失业率与时薪同比均上升。美国10月失业率为4.2%，较9月有所提升。失业率成因来看，永久性失业、再就业者的占比有所提升显示当前劳动力市场亦有边际走软。此外，10月美国非农就业时薪同比4.0%，均较9月份上升0.1个百分点。总体而言，劳动力市场仍在逐步降温，并未出现急速恶化的迹象。

海外宏观未来展望

10月CPI数据虽然高于预期，或不足以令美联储暂停一次降息。截至11月14日，CME美联储观察工具最新数据显示，美联储12月份降息25bp的概率为80.7%。鲍威尔在议息会议上承认近期的核心通胀数据有些偏高，但一两个月的坏数据或好数据都不会改变“通涨下行”的叙事；一系列的广泛指标表明，劳动力市场的紧张程度已经回到疫情前水平，缓慢冷却的同时，依旧处于一个相对良好的位置，其不会构成通胀压力的来源；承认了在本次降息后，货币政策利率仍然是“限制性的”，暗示未来降息进程的继续推进。

11月市场

权益市场回顾

11月份（截止2024年11月21日），主要指数走势涨多跌少。具体来看，在岸市场表现相对最好，创业板指和上证综指领涨，本月分别上涨4.68%和2.76%；恒生科技和恒生指数领跌，本月分别下跌3.13%和3.53%。从行业来看，表现为涨多跌少。31个申万一级行业中有26个行业上涨，其中商贸零售，综合，计算机领涨，涨幅分别为7.98%，5.87%，4.23%。房地产，国防军工，建筑材料行业领跌，跌幅分别为0.98%，0.99%，2.67%。

权益市场展望

目前而言，市场底部可能已过，明年风险偏好有望整体好于今年，结构性机会增多。2025年能否由估值驱动成功切换至基本面驱动至关重要。我国内生动能周期性改善仍面临宏观范式转变的挑战。当前我国经济修复弹性有不确定性，物价依然面临压力、房地产仍是预期回稳的关键，外部美国新总统上任后的相关政策可能对我国出口及出海企业带来影响，9月以来我国政策加码有助于提振增长预期，是扭转低通胀环境的关键。  潜在资金增多。增量资金是A股本轮上涨重要推升因素，投资者开户数以及融资余额近期明显上升，从成交额和换手率来看，市场当下处于2015年之后9年来最为活跃时期。考虑我国居民过去几年储蓄存款持续积累、A股投资环境初步修复，国内居民资产和全球资金配置需求或有更积极的边际变化。

债券市场回顾与展望

国内各期限利率震荡下行。截至11月14日，10年期国债收益率为2.08%，1年期国债利率为1.39%。    化债“靴子”落地或给债市带来多重利好。2024年11月8日提到三大化债方案：一是增加6万亿地方政府债务限额置换存量隐性债务；二是连续五年安排8000亿元补充政府性基金财力，专门用于化债；三是2029年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2万亿元，仍按原合同偿还。从影响上来看，此轮化债一是显著降低地方政府债务风险，地方政府化债压力大大减轻。二是改善市场流动性，有助于优化商业银行资产负债结构，进而释放更多信贷资源，改善市场流动性。三是优化债务结构，节约地方利息支出对债市形成长期利好。    往后看，债市不会简单跟随股市下跌或上涨。短期内长端利率有望偏强震荡，10年期国债收益率可能冲击10月以来的低点，如果后续市场开始对货币政策进一步宽松定价，叠加美联储降息，收益率下行空间可能也会进一步打开。

地产市场回顾

政策端来看，11月13日，财政部等三部门近日联合发布的新政，加大住房交易环节契税优惠力度，积极支持居民刚性和改善性住房需求。12月1日起，上海将取消普通住房和非普通住房标准，并明确了普通住房和非普通住房标准相衔接的税费优惠政策。此次政策的调整将有助于促进刚性和改善性需求的持续释放。   10月房地产销售同比降幅大幅收窄，9月末需求端政策效果显现。1-10月商品房销售额同比-20.9%，降幅较1-9月收窄了1.8个百分点；10月单月商品房销售额同比-1.0%，降幅较9月大幅收窄了15.3个百分点。1-10月商品房销售面积同比-15.8%，降幅较1-9月收窄了1.3个百分点；10月单月商品房销售面积同比-1.6%，降幅较9月大幅收窄了9.4个百分点。虽然商品房销售额和销售面积分别相当于2019年同期的62%和54%，仍处于较低水平，但较前期低点有所改善。9 月末出台的一系列需求端利好政策效果较为明显。  地产开发投资降幅重新扩大。1-10月房地产开发投资额同比-10.3%，降幅较1-9月扩大了0.2个百分点。10月房企到位资金同比-10.8%，降幅较9月收窄了7.7个百分点。

地产市场展望

政治局会议定调“止跌回稳”极大提振市场信心。随着专项债盘活存量土地和收购存量商品房落地，以及货币化安置投入到地级以上城市的城中村和危旧房改造，预计房地产市场将在一线城市的引领下逐步实现稳定，其中核心城市的市场将率先平稳这将进一步推动楼市朝着平稳健康的方向发展。整体来说，预计后续核心城市的限制性政策将部分有序放开，有助于居民购房意愿释放。  短期来看，在需求端宽松的政策下销售数据降幅持续收窄，但房企资金端压力犹存，房地产开发投资增速难以在短期内回正。目前政府已出台多项旨在扶持房地产市场的政策措施，但市场回暖的迹象仅局限于少数城市，未能形成广泛性的积极效应。房地产行业仍然处于出清过程。

02 2024年12月以前各类指数和策略表现分析

各指数表现及归因分析

本月A股市场前期仍较为亢奋，成交量持续超过万亿水平，后期资金情绪略微下降。短期内，游资对市场产生了较大影响。港股方面，在业绩期、国内财政政策、中美关系预期、美联储货币政策预期等多重主线因素的影响下，迎来了一轮估值出清。美股方面，10月通胀数据显示美国经济仍有韧性，市场对于衰退的担忧降温，美股小幅上涨。往后看，美国降息进程或偏慢。

各策略表现及归因分析

股票策略表现及归因分析

11月市场表现震荡。海外方面，随着特朗普获胜，标普500、纳斯达克指数在大选结果落地后大幅上行，纳斯达克上涨4.5%。在业绩真空期期、国内财政政策、中美关系预期、美联储货币政策预期等多重主线因素的影响下，港股继续进行估值出清，恒生指数下跌6%。国内方面，本轮主要是“强预期、弱现实”交织带来的风险偏好的波动。从政策到经济基本面的传导仍然需要时间，从财政政策来看，新的支持政策将消化共12万亿的存量隐性债务，大致符合市场之前的预期。11月市场继续轮动炒作，万得微盘指数上涨10%以上，沪深300下跌1.38%。

行业层面，市场轮动快速，股市炒小、炒新炒主题。综合、传媒、商贸零售表现靠前；房地产、美容护理、有色金属表现靠后。

程序化期货策略表现及归因分析

目前商品市场波动率仍处于相对低位。板块方面，wind有色先跌后横盘，wind贵金属呈现“N”字行情，wind油脂油料先涨后跌，wind煤焦钢矿持续震荡，整体来看，趋势性行情较弱，时序策略表现不佳，混合策略及截面策略相对占优。

阿尔法策略表现及归因分析

11月，市场活跃度方面，11月中下旬虽然成交额有所回落，但仍维持在万亿以上，有利于策略发挥。11月主要宽基指数呈现先涨后跌的态势，但小市值要强于大市值股票，300指增、500指增表现稍弱，1000指增，小市值指增、量化多头表现更为强势。

后市策略观点

主观多头策略

9月24号金融工作会议之后，中国资产开启了一波估值地快速修复，指数呈现普涨行情。节后指数开始出现震荡调整，分化加大。目前A股市场处于业绩和政策的双重真空期，市场在强预期和弱现实之间反复拉锯，走势较为震荡。我们认为本轮政策的释放已经清晰地表明A股市场的政策底，政策的方向和目的是明确的，但是政策的力度和效果还有待验证。我们认为随着国内宏观政策的持续发力，经济有很大概率会触底反弹。一旦经济开始逐步复苏，中国资产将会迎来一波长牛。

结论：美国大选的靴子落地，特朗普当选，美股市场短期开始交易特朗普概念，相关行业波动放大。市场一方面认可美国经济具备较强韧性，同时对特朗普潜在的关税政策也保持警惕，美股近期走势较为纠结。

量化多头策略

超额方面，在市场活跃的时期，会更易于获取超额，但风格的持续性较弱，所以应选择风格相对均衡的进行配置。

CTA策略

目前商品市场波动率仍处于市场低位，基本面来看，美联储于9月19日宣布降息50BP，超市场预期。随着中美利差缩窄，汇率压力得以缓解，叠加国内多项政策出台，商品市场可能会迎来一波上涨机会，利好CTA策略。

市场中性策略

中性产品一方面从市场交易活跃度来看，在经济复苏的进程中，交投活跃，利好alpha收益的获取；另一方面，由于对冲了beta的部分，波动方面一般中性产品比量化多头产品会更小一些。

债券策略

当前市场对于年底及明年的债券市场并不悲观，主要原因有以下几方面：其一，美国大选中特朗普胜选，随之而来的可能是潜在的加征关税、科技行业出口限制及外需承压等增加国内宏观不确定性的因素；其二，中长期国内经济新旧动能转换的大背景没有发生根本变化，经济修复更可能延续波浪式前进的态势，债券市场慢牛的根本逻辑还没有被动摇；其三，本轮政策组合拳中，货币政策拿出了十足的诚意，积极维持宽松环境为债券投资保驾护航。由此，债券配置逻不改，建议投资者降低收益预期持有短债基金，也可以适度参与受益于风险好提升的转债资产。

掌握更多配置观点及产品信息，请详询客户经理。