2026年2月资产配置报告

来源：格上基金研究

01 2026年2月以前市场回顾与未来展望

近期宏观经济数据回顾与未来展望

国内宏观回顾

本月公布了2025年1-12月的金融、通胀和经济数据。总体而言，2025年四季度GDP同比达到4.5%，比上季度放缓0.3个百分点，符合市场普遍预期。全年GDP录得5%，如期完成全年增长目标。金融方面，社融增速继续走低，人民币贷款同比转为多增。从社融存量看，2025年，社融存量同比增长8.3%，增速低于1-11月的8.5%，但高于2024年的8.0%。12月社融同比少增主要因去年同期为政府债券融资高峰，而今年12月政府债券发行进入尾声。工业生产方面，2025年规上工业增加值累计同比增速较上年小幅加快0.1个百分点，继续明显高于整体经济增速。其中高技术产业全年工业增加值增速为9.4%，显著高于整体水平。投资方面，1-12月固定资产投资增速为-3.8%，三大投资板块下行速度都有所加快。通胀方面，12月CPI同比上涨0.8%，涨幅较11月扩大0.1个百分点，创下2023年3月以来新高。核心CPI同比上涨1.2%，连续4个月稳定在1%以上。12月CPI同比涨幅扩大主要是食品价格由降转涨拉动。消费方面，2025年社零累计同比增长3.7%，增速较上年小幅加快0.2个百分点，主要受消费补贴政策加力扩围带动。出口方面，2025年全年我国出口累计增速为5.5%，在中美贸易摩擦加剧背景下彰显强韧性。

国内宏观未来展望

整体上看，2025年全年经济数据走势平稳。展望2026年，考虑到制造业产能利用率和利润率水平偏低、新旧动能尚处在转换阶段，在政策导向聚焦提质增效、整治“内卷式”竞争的背景下，预计制造业投资修复以结构优化为主，回升幅度相对有限。消费方面，考虑到商品端的“以旧换新”政策效应边际递减，后续消费支持政策可能向服务端倾斜。另外，相较于发达国家，我国服务消费占比总体偏低，未来提升空间较大。从各国经验来看，服务消费占比与经济发展水平呈现明显的正相关关系。“十五五”会议明确提出："到2035年实现人均国内生产总值达到中等发达国家水平“。未来随着人均GDP提升，我国服务消费仍有较大提升空间。

海外宏观回顾

    美国通胀数据基本符合预期，显示通胀整体依然温和可控。美国12月CPI同比2.7%，预期升2.7%，前值升2.7%；核心CPI同比升2.6%，预期升2.7%，前值升2.6%。具体而言，食品和能源服务在12月受节假日以及冬季季节性需求提振而略微走高。核心通胀主要受新车二手车价格拖累而略微不及预期。核心服务通胀则是受到房租价格回升、政府复工（服务价格补偿性上升）以及节假日通行影响而小幅上行。

      美国非农数据较为平淡。12月美国季调后新增非农就业人数为5.0万人，低于市场预期中值6万人。

      失业率与薪资增速较平。失业率维持在4.4%，略低于市场预期的4.5%，11月为4.6%，在全年缓慢上行后进入平台期。薪资端延续走平态势，12月平均每小时工资同比3.8%，连续数月未再下行，但也未出现重新抬升迹象。

      制造业疲软，服务业景气度回暖。美国12月制造业PMI降至47.9%，前值48.2，表明制造业活动持续处于收缩状态。美国12月服务业PMI为54.4%，前值52.6%。为2025年以来最高水平，表明经济韧性较强。不过需求反弹的同时，通胀压力也会更为明显。

海外宏观未来展望

总体而言，就业降速趋势进一步确认。美国劳动力市场已明显降温，但尚未进入快速恶化阶段。

CME FedWatch 显示，投资者对短期政策维持现状的共识仍较为稳固。具体而言，美联储1月降息25个基点的概率约为5%，维持利率不变的概率约为95%；到3月，累计降息25个基点的概率为26.1% ，维持利率不变的概率为72.7% ，累计降息50个基点的概率为1.2%。

1月市场

权益市场回顾

1月份（截止2026年1月22日），主要指数全部收涨。具体来看，中证500和中证1000领涨，涨幅分别为12.35%和9.40%；茅指数和上证50涨幅最小，分别上涨0.80%和0.73%。

从行业来看，表现为涨多跌少。31个申万一级行业中有27个行业上涨，其中有色金属，传媒，综合行业领涨，涨幅分别为15.45%，15.38%，14.18%。食品饮料，农林牧渔，银行行业领跌，跌幅分别为1.35%，2.49%，6.60%。  

权益市场展望

近期A股市场较为火热，而后监管降温政策（压缩杠杆空间、强化风险提示）起效，市场从投机亢奋向理性回归。目前量能维持高位，印证资金活跃度，市场资金面依然充裕，只是从前期拥挤的热点板块转向新的价值洼地，为后续结构性行情的延续奠定了基础。

往后看，本轮调整并非基本面恶化导致，而是行情换挡期的健康回撤，预计将以震荡消化为主。整体而言，当前市场只是点刹，而非熄火，政策宽松、产业升级与资金共振的核心逻辑未被破坏。央行结构性降息打开宽松空间，资本市场改革持续深化，中长期资金入市渠道不断拓宽，这些因素将为市场提供支撑，回调空间相对有限。预计市场短期进入震荡区间，结构上开始分化。

债券市场回顾与展望

近期长短端利率小幅震荡。截至1月21日，10年国债收益率在1.83%附近，1年期国债收益率在1.28%附近。

受专项债供给及市场风险偏好抬升影响，国内利率进入震荡盘整期；中长期国内经济新旧动能转换的大背景没有发生根本变化，经济修复更可能延续波浪式前进的态势，利率仍具备一定下行空间，但空间有限，暂不看空。仅从大类资产性价比角度来看，国内债券性价比较之前有所降低。

总体而言，在我国物价低位、内需疲弱、外需不确定性仍存的大环境下，货币政策有协同发力的需求。在对冲外部扰动的和刺激内需之下，资金面预计均衡偏宽，利率或将维持低位震荡。长期而言，货币政策的适度宽松基调未变，央行明确将“促进物价合理回升”作为重要考量，并可能通过降准、MLF 利率下调等工具维持流动性充裕。此外，消费刺激政策（如消费品以旧换新补贴）和基建投资加码（超长期特别国债8000亿元用于“两重”项目）将支撑内需，推动利率维持低位震荡。

地产市场回顾

房地产开发投资加速下跌。2025年全国房地产完成开发投资8.3万亿元，同比变化-17.2%；房企投资持续收缩，主要因销售偏弱、房企拿地态度谨慎。

销售额边际改善，一线城市房价环比跌幅收窄。2025年全国商品房累计销售面积为8.8亿平方米，同比变化-8.7%，降幅较2024年收窄4.2个百分点；全国商品房累计销售金额8.4万亿元，同比变化-12.6%，降幅较2024年收窄4.5个百分点。2025年12月，70城一二手商品住宅销售价格整体环比下降，一线城市环比降幅有所收窄。受高基数效应影响，叠加价格下跌加重了购房者的观望情绪，2025年四季度商品房销售降幅整体走扩，但在供给结构改善带动下，12月单月降幅环比有所收窄。

新开工竣工降幅收窄。2025年全国房地产累计房屋新开工面积为5.9亿平方米，同比变化-20.4%，降幅较2024年收窄2.6个百分点；累计房屋竣工面积6.0亿平方米，同比变化-18.1%，降幅较2024年收窄9.6个百分点。开工端在低基数效应下呈现结构性修复，而竣工端受前期成交与开工下滑影响，仍延续调整。

地产市场展望

政策方面，《第十五个五年规划的建议》明确提出“十五五”时期房地产高质量发展目标，房地产制度与模式改革，包括完善商品房开发、融资、销售等基础制度，供给体系优化，坚持“市场+保障”双轨运行，要求建设安全、舒适、绿色、智慧的“好房子”，实施房屋品质提升工程，促进物业服务质量提升，深入实施提振消费专项行动等等。

尽管国际经验上看交易量的下行空间已经不大，但若2026年政策取态仍延续审慎，库存去化周期尚难在期内调整至合理水平。往后看，我国总住房交易量同比跌幅将延续收窄态势，房价仍呈惯性走势，地产以结构性机会为主。在实物房产的投资选择上，需要耐心等待新一轮地产周期的开启，在区域上，提供两个角度以供参考，一是资源稀缺型区域，二是产业导入区域。

2025年2月以前各类指数和策略表现分析

各指数表现及归因分析

近期我国A股市场较为火热，而后因监管降温政策（压缩杠杆空间、强化风险提示）起效，市场从投机亢奋向理性回归。目前量能维持高位，市场资金面依然充裕。港股市场呈现“震荡上行后收尾微调”的态势。由于A股持续活跃，使得南向资金分散了对港股的关注。美股三大指数前半程AI主线引领结构性上涨，后半程地缘冲突引发回调。

股票策略表现及归因分析

1月三地市场震荡上涨，A股表现优于港股优于美股。海外宏观层面，12月美国非农数据平淡，新增非农就业5万，略低于预期，失业率下降至 4.4%，资产价格反应平淡。纳斯达克指数微涨2.65%。中国资产方面，市场走出量价齐升行情，春季躁动行情持续，两市成交额重回3万亿元，上证指数也在盘整接近两个月后成功突破去年高点。港股跟随A股的热情，跟随上涨。全月万得全A上涨7%、科创50上涨16%、恒生指数上涨8.57%。

行业上普涨，有色金属热度高涨，涨幅居前。商业航天、AI应用、存储等细分板块。顺周期领域也有补涨，如石油石化、基础化工、建筑材料等。表现较弱的板块为银行、食品饮料、农林牧渔。

风格层面，1月成长、在有色金属的支撑下，周期风格表现靠前，金融风格仍然承压。

程序化期货策略表现及归因分析

2026年开年以来，商品市场主要在贵金属以及有色金属板块的带动下上涨，1月商品指数波动率明显升高。其中黄金及白银主要受到近期中东以及南美地区地缘政治冲突的影响，叠加央行持续购入黄金，推动价格不断突破新高；股指期货在强势上涨之后恢复平静，其中IC及IM趋势明显强于IF。

阿尔法策略表现及归因分析

新年伊始之际A股市场迎来开门红，交易量能突破3万亿，沪指站上4100点，资金交易情绪高涨；市值风格方面主要是以中、小盘表现占优，大盘表现相对较弱，板块主要以商业航天、半导体等为绝对主线。对冲成本方面，近期基差还是持续处于深度贴水中，目前对冲成本IF<IC<IM。

后市策略观点

主观多头策略

当下经济基本面依然比较弱，且估值回到了相对中性的位置，未来投资难度加大。估值与业绩相匹配的个股才能获得市场资金青睐，将更有利于专业投资人。市场风格亦有望再平衡，成长、顺周期方向均有投资机会。

宏观对冲策略

全球政治周期和经济周期迎来较大的不确定性，但较为确定的是全球利率水平会进入下行通道，不论是中美，还是欧洲，有利于资产价格的上涨。宏观对冲策略进行多资产配置，将受益于全球流动性宽松。

量化多头策略

量化股票策略希望在长期累积稳定的alpha，而beta是投资过程中需要忍耐的波动。目前来看，量化处于超额充裕，拥挤度较低的这样一个阶段，正是配置的好时机。

CTA策略

CTA策略是需要坚持长期配置逻辑，CTA作为一种“配置型资产”，能够通过长期持有降低整体组合波动，抵御未来不确定性。

市场中性策略

中性策略可以等到对冲成本降低，基差稳定之后再进行相应配置。阿尔法的策略特性还是没有改变的，跟其他资产低相关，低风险低波动，适合作为压舱石资产配置。

债券策略

国内利率方面，趋势性行情难现，预计 10 年国债收益率仍在 1.5%-1.9% 区间震荡，暂不看空，仅从大类资产性价比角度来看，国内债券性价比较之前有所降低； 城投方面，化债大背景下，城投信用风险虽整体下行，但信用利差也一直处于低位，这也意味着城投收益“吸引力”较过去两年大幅降低，未来着重关注投资者行为摩擦带来的配置机会及境外中资美元债具备配置价值；转债方面，建议以平衡型中大盘转债作为底仓配置，择机布局回撤较大的科技及“反内卷”题材标的。

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