A股市场回顾

指数表现

上证指数收盘报3251.85点，涨0.47%；深证成指报11959.27点，跌0.11%；创业板指报2569.91点，跌0.33%。全市场成交额为9264亿元。

本周各大指数普遍收跌。其中，上证50和和上证综指等大盘股跌幅较小，分别为0.60%，0.94%；中证1000、创业板指和恒生科技等小盘股和港股表现较差，跌幅最大，分别为2.91%，3.64%，7.28%。北向资金在本周净流出65.56亿，沪股通净流出8.07亿元，深股通净流出57.48亿元。

数据来源：Wind，格上研究整理

行业表现

本日，31个申万一级行业中有14个行业上涨。其中建筑装饰、房地产、建筑材料领涨，涨幅分别为3.99%、2.70%、2.28%。传媒、农林牧渔、医药生物领跌，跌幅分别为2.84%、1.84%、1.75%。

本周来看，建筑装饰、钢铁、建筑材料领涨，涨幅为6.06%、3.97%、3.93%。农林牧渔、电力设备、电子领跌，跌幅为4.72%，4.68%、4.67%。

数据来源：Wind，格上研究整理

当前A股的估值情况如何？

从行业来看，只有社会服务的估值分位数在80%以上，仍有22个行业估值处在50%的十年分位数以下。

数据截至2022-4-7，数据来源：Wind，格上研究整理

整体来看，目前A股整体估值处于近10年从低到高排位43.85%附近，较上周有所上升。短期战略上可以以防御为主，注意仓位管理，如再遇回撤，可择机分批进行布局。随着市场的震荡调整，可以谨慎选择盈利性强并且有持续盈利的公司进行配置。

数据截至2022-4-7，数据来源：Wind，格上研究整理

本周宏观经济分析

首先，海外的局势不甚明朗。除了美联储3月会议纪要中暗示未来单次或多次会议可能加息50bp之外，西方国家对俄罗斯的制裁有开始往能源方面扩散。此次会议纪要显示，许多美联储官员认为进行一次或更多次加息50BP可能是合适的，尤其是在通胀压力继续升高或加剧的情况下。FOMC在缩表问题上达成了重要共识，具体计划有望在5月公布。普遍观点是可能要在3个月或者更久一点的时间内，分阶段实现每月600亿美元美国国债和350亿美元机构MBS（抵押贷款支持证券）的缩表上限。与此同时，欧盟加入美国的行列，对俄罗斯采取更强硬的立场，欧洲大陆计划逐步停止俄罗斯的煤炭运输。而俄罗斯是欧洲最大的动力煤供应国，占比达45%，这意味着一旦欧洲禁运俄罗斯的煤炭，在没有明确替代方案的情况下，其结果似乎注定会引发全球对煤炭的疯狂争夺，或将进一步加剧全球通胀的风险。

国内方面，在近期的国常会上高层领导对货币政策接下来的走向做出了一个定调，“适时灵活运用多种货币政策工具，更好发挥总量和结构双重功能，加大稳健的货币政策实施力度，保持流动性合理充裕”。虽然这次国常会上没有明确提要降息降准，但是这并不意味着后面没有降息降准空间的可能性了。会中有两个要点给了我们要进一步宽松的信号：一是这次国常会对经济的表述更加悲观，提到了“国内外环境复杂性不确定性加剧、有的超出预期”、“市场主体困难明显增加”、“新的下行压力进一步加大”；二是这次国常会明确了就业和物价两个指标，所谓的“保持经济运行在合理区间”，主要就是考察就业和物价。我国存在通胀压力，但没有海外这么严峻。需要担忧的是就业水平，在疫情扰动难以估量的当下，官方制造业PMI从业人员指数较上月出现了较大的下降，这需要政策持续发力来保障经济的平稳运行。因此，在经济下行压力不减和就业压力越发显现的当下，后续降息降准的概率比较大。

本周市场点评及配置方向

本周大部分指数都呈现的下跌的走势，尤其以中证1000、创业板指和恒生科技等小盘股和港股领跌。从成交量上来看，本周三个交易日中成交量较上周小幅上升，市场活跃度较前期增加。北向资金在本周净流出65.56亿，沪股通净流出8.07亿元，深股通净流出57.48亿元。外资情绪较前期有着较为小幅的回撤。俄乌动荡与美联储加息与缩表等事件对流动性的不确定性对我国资本市场有着较大程度的影响。行业方面，建筑装饰、钢铁、建筑材料领涨，农林牧渔、电力设备、电子领跌。

配置方向：

当前的宏观环境较为复杂，海外收紧节奏加快、通胀压力不减，国内宽松预期强烈、疫情困扰经济回暖。我们认为，首先未来一段时间的流动性情况并不乐观，也因此配置的方向或许应从成长转向价值。另外，在稳增长的大环境下，可靠性较强的抓手目前当属基建板块，以及有融资需求和信心的行业。最后，双碳作为我国的一个长期的战略，可关注相关行业的长期成长性。

因此本周具体的配置建议如下：

1） 高景气成长的新能源产业链和高端制造业：光伏、储能、半导体行业、国防军工。

2） 部分估值回调充分的消费行业里的白马股，尤其具备议价能力的有涨价预期的公司。

3） 传统行业中具备产能优势的龙头企业，以及具备低污染低能耗生产能力的公司。

4） 稳增长相关的产业，如基建、银行、困境反转以及经营稳健的地产公司。

当周重要新闻解读

新闻一：国常会释放信号，适时运用多种货币政策工具，新设两类再贷款。

据央视新闻，国务院总理李克强4月6日主持召开国务院常务会议，决定对特困行业实行阶段性缓缴养老保险费政策，加大失业保险支持稳岗和培训力度；部署适时运用货币政策工具，更加有效支持实体经济发展。会议要点如下：

1、保持经济运行在合理区间主要是就业和物价基本稳定；

2、各部门要针对形势变化抓紧研究政策预案，及时出台有利于市场预期稳定的措施；

3、对餐饮、零售、旅游、民航、公路水路铁路运输等特困行业，在二季度实施暂缓缴纳养老保险费；

4、适时灵活运用多种货币政策工具，更好发挥总量和结构双重功能，加大稳健的货币政策实施力度，保持流动性合理充裕；

5、优化保障性住房金融服务，保障重点项目建设融资，推动制造业中长期贷款较快增长；

6、设立科技创新和普惠养老两项专项再贷款，人民银行对贷款本金分别提供再贷款支持。

特困行业二季度暂缓缴纳养老保险费

会议指出，我国经济运行总体保持在合理区间，但国内外环境复杂性不确定性有的超出预期。世界经济复苏放缓，粮食能源等大宗商品市场大幅波动，国内疫情近期多发，市场主体困难增加，经济新的下行压力加大，既要坚定信心，又要高度重视和警觉新挑战。要贯彻党中央、国务院部署，统筹疫情防控和经济社会发展，抓紧落实中央经济工作会议精神和《政府工作报告》举措，有的可提前实施。

会议强调，要把稳增长放在更加突出的位置，统筹稳增长、调结构、推改革，稳住宏观经济大盘。保持经济运行在合理区间主要是就业和物价基本稳定，要通过稳市场主体保就业，综合施策保物流畅通和产业链供应链稳定，保粮食能源安全。各部门要针对形势变化抓紧研究政策预案，及时出台有利于市场预期稳定的措施。

会议指出，当前一些市场主体受到严重冲击，必须加大纾困和就业兜底等保障力度。一是对餐饮、零售、旅游、民航、公路水路铁路运输等特困行业，在二季度实施暂缓缴纳养老保险费，缓解这些行业特别是中小微企业、个体工商户资金压力。二是延续执行失业保险保障扩围政策，继续向参保失业人员、失业农民工发放补助。三是提高中小微企业失业保险稳岗返还比例，加大失业保险金对职业技能培训的支持。

4月降准降息窗口打开

会议对下阶段的货币政策安排作出最新部署，其中一些新表述释放重要政策信号。会议指出，要适时灵活运用多种货币政策工具，更好发挥总量和结构双重功能，加大对实体经济的支持。具体来说：

一是加大稳健的货币政策实施力度，保持流动性合理充裕。增加支农支小再贷款，用市场化法治化办法促进金融机构向实体经济合理让利。二是研究采取金融支持消费和有效投资的举措，提升对新市民的金融服务水平，优化保障性住房金融服务，保障重点项目建设融资，推动制造业中长期贷款较快增长。三是设立科技创新和普惠养老两项专项再贷款，人民银行对贷款本金分别提供再贷款支持。做好用政府专项债补充中小银行资本等工作，增强银行信贷能力。

格上认为，由于美联储对通胀的容忍度相对降低，最快在5月会实施缩表的行动，所以4月是我国加大稳健货币政策实施力度较好的时间窗口。在具体操作上，全面降准、下调政策利率都有可能。当前经济总体稳定，但还未明显企稳，需要政策继续发力。发挥好货币政策对冲功能，确保经济平稳运行以及增长目标顺利实现。国常会上再次强调了稳增长政策的坚定态度，并在措辞上给出要使用多种货币政策工具的信号。这意味着在接下来的4月份，市场对于降准和降息等积极货币政策的预期大增，或进一步推升市场乐观情绪。

新闻二：美联储会议纪要公布，对通胀的容忍已快到极限，缩表步伐快于上个周期。

3月议息会议纪要首次透露美联储缩表细节，总体来说，所有与会者（all participants）都同意，在通胀高企、劳动力市场紧张的背景下，美联储最快可能于5月开始缩表（possibly as soon as in May），并且缩表的节奏将快于2017-2019年缩表周期。到期国债和机构MBS再投资缩减的每月上限，分别为600亿美元和350亿美元。

具体细节上，缩表将以减少到期证券再投资（adjusting the amounts reinvested of principal payments）的方式进行，并且其节奏将会是可预测的、按月逐步递进的（predictable and phased in over a period of threes months）。

回顾上一轮缩表，美联储在2017年6月公布了缩表计划：到期国债再投资每月缩减60亿美元，缩减额度每三个月增加60亿美元，一年后达300亿美元；到期MBS再投资每月缩减40亿美元，缩减额度每三个月增加40亿美元，一年后达到200亿美元。持续两年的缩表后，美联储资产规模从2017年的4.5万亿美元下降至2019年时的3.8万亿美元，降幅达15%。

纪要透露，此次缩表框架将类似于上一缩表周期（2017-2019），但节奏上会更快，递增的规模可能更大。中性假设下，假定本轮缩表于5月开始，每月缩表规模与总资产规模比值为上一周期的两倍，我们预计，2022年缩减规模约5900亿美元，其中，国债缩减规模约4100亿美元，机构MBS缩减规模约1800亿美元。

许多（many）与会者认为，在之后的会议中，一次或多次50bp的加息可能是合适的。所有与会者（all participants）均表明，为恢复价格稳定需要采取必要的货币收紧措施。纪要传达的信息与3月16日公布的点阵图基本一致，但一次或多次加息50bp的言论表明，美联储收紧的节奏可能比预期更快。4月6日，CME Fed Watch数据显示，美联储5月加息50bp的几率接近80%，市场预期3月后美联储加息次数从6次升至9次。鲍威尔主席在3月21日的全国商业经济协会的讨论中也曾表态，若通胀继续上行，美联储会加快加息。

格上认为，根据此次公布的会议纪要显示，美联储最早可能在5月启动缩表，并且，多位美联储官员倾向于一次或多次加息50bp。会议纪要表明，美联储控制通胀意图明确，货币政策收紧或将提速，市场对美联储加息次数再次上调。从美联储货币政策和通胀的角度看，美债收益率短期内向上的概率更大。但中长期看，美国经济基本面疲软，叠加通胀大概率在下半年回落，美债收益率或将面临下行压力，预计10年期美债收益率年末会回落至2%左右水平。

新闻三：3月财新中国服务业PMI降至42.0，为2020年3月以来最低。

4月6日公布的3月财新中国通用服务业经营活动指数（服务业PMI）录得42.0，较2月大幅回落8.2个百分点，为2020年3月以来最低。

此前公布的3月财新中国制造业PMI录得48.1，同样落入收缩区间。两大行业景气度双双下降，拖累3月财新中国综合PMI下降6.2个百分点至43.9，为2020年3月以来最低，显示近期疫情导致企业生产经营活动再度收缩。

财新中国PMI走势与国家统计局一致。统计局公布的3月制造业PMI录得49.5，下降0.7个百分点，服务业商务活动指数为46.7，下降3.8个百分点，综合PMI回落2.4个百分点至48.8。

从分项数据看，服务业供求严重收缩。3月服务业经营活动指数大幅下降，近七个月来首次低于临界点，服务业新订单指数继续在收缩区间下降，为2020年4月来最低。受访企业反映，这主要与新冠疫情反弹、防疫措施收紧有关。海外疫情同样导致外需受挫，3月新出口订单指数降至2020年11月来最低。

疫情反弹叠加供需双弱导致服务业用工维持收缩趋势。3月就业指数连续三个月低于荣枯线，但较前两个月略有回升。防疫措施影响运输出行和服务业用工，导致服务业积压工作率进一步上升，为2022年以来最高。

服务业成本加速上涨，但向消费端的传导有限，企业成本压力增大。3月服务业投入价格指数由2月的六个月来低点重新加速上扬，超过长期均值，企业反映原料、食品、运输、用工和防疫等成本和开支均有所上涨。虽然成本涨幅加剧，但受限于需求较弱，服务业出厂价格指数在扩张区间小幅回落，为七个月来最低。部分涨价企业表示加价是向客户转移增加的成本负担，其他企业则在疫情下降价以吸引新订单。

服务业市场乐观度减弱。3月服务业经营预期指数在扩张区间内回落，降至2020年9月以来最低，并低于长期均值。部分受调查企业相信疫情将会完全受控，市况将迎来复苏；也有部分企业担忧疫情对业务运营的困扰仍不知会持续多久，同时俄乌冲突也增加了不稳定因素。

格上认为，财新PMI主要反应的是中小型企业的景气程度。受国内局部疫情暴发因素影响，制造业、服务业景气度大幅转弱，服务业受影响更加明显。供给收缩，需求承压，出口恶化，企业成本上升，用工稳定，市场乐观情绪有所减弱。目前国内正面临2020年初以来最为严峻的疫情形势，同时，外部不确定因素增加，俄乌局势前景不明，大宗商品市场大幅波动。多种因素形成共振，加剧了中国经济下行压力，滞胀风险凸显。后续寄希望于财政政策和货币政策能做到精准施策，关注弱势群体，加大对重点行业和小微企业的扶持力度，稳定市场预期。

近期重点关注

1）中国3月通胀数据、金融数据

2）美国3月通胀数据

3）欧央行公布利率决议

市场有风险，投资需谨慎。本内容表述仅供参考，不构成对任何人的投资建议。

格上研究