核心观点：

① 7月社融新增规模大幅不及市场预期，表内信贷是最大拖累；

② 企业、居民贷款双双超季节性回落；

③ M1与M2增速回落，“M1-M2”剪刀差继续走阔。

一、7月金融数据总览

近日央行披露了7月的金融数据。据中国人民银行统计数据显示，2023年7月社融新增5282亿元，前值4.22万亿元，预期1.12万亿元；社融存量同比增长8.9%，前值9.0%；人民币贷款新增3459亿元，前值3.05万亿元，预期8480亿元；M2同比增长10.7%，前值11.3%。

数据来源：Wind，格上研究整理

二、7月社融数据点评

从总量看，社融存量同比增速降至8.9%，续创历史新低。结构上看，表内信贷是最大拖累，人民币贷款降至2006年11月以来低点。政府债融资相对平稳，表外融资暂有支撑，企业直接融资依然较弱。

7月新增人民币贷款3459亿元，同比少增3331亿元，尽管7月为信贷小月，但本次比近五年同期均值少增7064亿元，创近十年来新增信贷的新低。

具体看，企业、居民贷款双双超季节性回落。

7月居民短贷减少1335亿，同比多减1066亿，居民加杠杆消费意愿依然较弱；长贷减少672亿元，同比多减2158亿。7月地产成交面积持续下降，当前保交楼交付进度偏慢叠加部分房企资金压力的影响下，居民中长期贷款情绪仍待提振。

7月企业信贷在低基数下同比少增499亿元。其中，短期贷款同比少增239亿，长期贷款同比少增747亿。一方面，上半年新增信贷15.7万亿，同比多增2万亿，消耗了较多项目储备，加之6月信贷冲量也对7月的信贷需求产生一定透支；另一方面，7月为信贷小月，受高温、降雨等极端天气的影响，水泥、沥青等高频数据边际走弱，企业开工率受到影响。

数据来源：Wind，格上研究整理

除人民币贷款外，表外融资同比多增1329亿元，其中未贴现银行承兑汇票同比少减782亿元；直接融资同比少增321亿元，其中政府债恢复为同比多增，企业股票融资则出现同比少增。

三. 7月货币供应量数据点评

7月末，广义货币（M2）同比增长10.7%，增速比上月末低0.6个百分点；狭义货币（M1）同比增长2.3%，增速比上月末低0.8个百分点，显示企业经营活力依然不足。M1的主要影响因素是企业活期存款，其与消费类相关行业的现金流直接关联，由居民消费、购房活动修复是渐进的，幅度可能相对较弱。价格持续下探、终端需求疲弱拖累企业营收现金流，且企业贷款扩张速度放缓，造成了M1的下降。

“M1-M2”剪刀差继续走阔。7月“M1-M2”剪刀差为-8.4%，较6月的-8.2%走阔0.2个百分点，表明货币活化程度仍有待改善。在企业、居民存款活期意愿比例边际减弱的同时，投资和消费动力有所降低。

数据来源：Wind，格上研究整理

四. 对于社融数据后续的观点：

联储证券认为，政策端发力必要性进一步凸显。虽然信贷超季节性走弱客观上有发行节奏的透支效应，但结构上看，①外需不振，内需改善较为脆弱，上游抬价压缩企业利润空间，制约企业融资需求；②房地产市场低迷，居民对于过去较高利率加点的规避，压低居民资产负债表扩张意愿；均指向当前社融基础脆弱和结构不佳。后续专项债加速发行、降准降息、以及降低首套房首付比例、存量房贷利率等政策推出的必要性进一步凸显。

太平洋证券认为，社融信贷表现均低于预期，政策端将继续加码。7月社融信贷数据表现均低于预期主要是受到季节因素的影响所致，为短期扰动。目前经济增长动力不足，实体经济融资需求仍较为疲软，房地产市场仍处于底部，居民端短期贷款和中长期贷款表现均不佳。政府债券目前发行节奏不快，7月底政治局会议明确提出加快地方专项债的发行和使用，后续政府债券发行节奏将加快。7月底以来一系列促消费，加大民营企业支持力度等政策逐步出台，传导至信贷端还需要一段时间。目前实体融资成本仍偏高，预计后续政策端将继续加码，降息降准仍可期。

光大证券认为，展望来看，社融存量增速或已见底，但后续回升斜率仍有待提升。政府层面，在专项债需9月底前发行完毕的要求之下，8-9月有望迎来专项债发行高峰，叠加2022年8-9月专项债较低的发行基数，对新增社融形成正向贡献。企业和居民层面，信贷需求复苏仍面临多重挑战。一方面，虽然目前一系列地产放松政策已陆续推出，但主要集中于二三线城市，高能级城市的地产政策仍在酝酿中；另一方面，企业信贷需求仍显疲弱，政策效果亟待进一步释放。

开源证券认为，总而言之，7月社融数据的超预期走弱，不仅是因为经济修复斜率转弱的直观反映，也与6月季末冲量后透支了7月融资需求有关。该情况在历史上时有发生比如2022年6月，短时的社融数据走弱不能反映社融的长期趋势。往后看，社融筑底回升趋势或已明朗：首先，目前政策底已经基本确认。2022年4月社融增速低于预期，彼时政治局会议提出“用好各类货币政策工具”，随后社融增速二季度回升。2023年7月政治局会议有类似表述“发挥总量和结构性货币政策工具作用”，因此7月社融低于预期也是意料之中。预计在货币工具组合的发力下，后续亦有望看到社融向上。除货币工具，预计8-9月各类政策“组合拳”将密集释出；其次，7月政治局会议要求专项债发行提速，预计后续政府债将对社融增速贡献重要力量