2026年第三季度中国货币政策执行报告解读

11月11日晚，央行发布《2026年第三季度中国货币政策执行报告》。有以下几个细节值得关注。

一、定调

本次报告对货币政策定调变化不大，继续强调“实施好适度宽松的货币政策，增强货币政策前瞻性灵活性针对性，把握好政策实施的力度、节奏和时机”等。同时，也有一些增量信息。

将本次报告与二季度的报道相对比，有三处差别。

第一处，“继续实施好”改成“坚持实施好”。二季度是“继续实施好适度宽松的货币政策”，三季度是“坚持实施好”。“继续”讲延续，“坚持”讲顶住压力。这个改动用在近期全球主要央行普遍转向加息的时点上，指向明确，在外部因素不利好的时刻，我国货币政策仍坚持“以我为主”。报告写明，美联储9月上调联邦基金利率目标区间25个基点至3.75%-4%，为2023年7月以来首次加息；欧央行、日本银行9月各加25个基点。

第二处，“物价合理回升”从操作指引中退出。二季度报告提到过：“把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量”。三季度报告全文并未说明，不过报告仍提到了“物价水平有望保持合理回升态势”，而是不再把物价与增长并列，或是作为下一阶段操作的“重要考量”。原因在于前三季度CPI同比涨0.9%，低于上半年的1.0%；核心CPI涨1.1%，低于上半年的1.2%。但PPI同比涨2.3%，其中9月单月涨5.0%，涨幅比上月扩大1.2个百分点。终端价格偏弱、上游价格上行，在上下冷热不均的组合里，把“物价合理回升”当作宽松理由已经不合适。

第三处，阶段目标从“确保实现‘十五五’良好开局”换成“努力完成全年经济社会发展目标任务”。中期目标换成了当年任务。

二季度与三季度报告“下一阶段”表述对照

资料来源：中国人民银行，格上基金研究整理

二、实施换锚

10月19日潘功胜在金融街论坛说“将研究择机”把公开市场主要操作品种切换为隔夜。本次报告第二部分的小标题就叫“央行公开市场主要操作品种的期限切换为隔夜”。安排如下：10月30日发布公告，从11月2日起，每个工作日开展隔夜逆回购操作招标，固定利率、数量招标，目前操作利率为1.25%；7天期逆回购改为固定数量、利率招标、多重价位中标，主要在税期、月末等时点开展。

总的来说，政策利率的“锚”从7天期1.4%换成了隔夜1.25%；7天期逆回购从日常主力变成应对扰动的补充工具。不过1.25%不能当降息读，隔夜与7天期限不同，前者利率低是正常的期限溢价。截至9月末，全国24个省已有155笔DR基准利率贷款落地，金额合计19.63亿元，加权平均利率2.94%。虽然规模小，但方向明确：贷款定价开始从“全市场统一看LPR”，转向“大企业可选DR001、小企业和个人继续看LPR”的双轨格局。

三、操作与结构工具

1、三季度的操作

报告披露的操作数据比较完整，三季度公开市场转为净投放，中长期资金投放力度明显加大。

三季度流动性投放与利率工具

资料来源：中国人民银行，格上基金研究整理

前三季度MLF累计操作5.3万亿元，9月末余额7.6万亿元，比年初增加1.35万亿元；同期3个月、6个月逆回购也在放量。中长期资金给得足，短端用隔夜精细调节体现了报告里“灵活搭配”四字的实际含义。

2、结构工具

三季度唯一一次成体系的政策调整发生在9月29日，全部是结构性工具，没有降准，也没有下调7天政策利率。

四项工具调整

资料来源：中国人民银行，格上基金研究整理

报告还披露，央行安排PSL额度支持政策性开发性金融机构推进新型政策性金融工具，用于补充重大项目资本金。截至9月末，支持金融“五篇大文章”的结构性工具余额4.8万亿元。

四、价格与汇率

1、价格：贷款在降，存款降得更快

2026年9月新发放利率

资料来源：中国人民银行，格上基金研究整理

贷款利率还在降，但降幅很小。企业贷款利率同比只低0.19个百分点，比6月低0.08个百分点，属于缓慢下移。

房贷利率基本稳定。3.05%，比6月不动，同比只低0.01个百分点。5年期以上LPR连续17个月不变，对存量房贷的传导已经到位，增量空间主要靠贴息等财政手段。报告提到，9月末出台了居民购房贷款贴息政策。

存款利率下降快于贷款利率。活期0.08%，新发生定期1.24%，其中三年期1.62%、五年期1.67%。存款端下行是银行维持息差的现实选择，也是贷款利率还能不能继续降的前置条件。报告专栏2专门提到：存款利率下降可为贷款利率下降创造空间。

2、汇率：在全球加息下升值

9月末人民币对美元收盘价6.7053元，较上年末升值4.1%；中间价6.7351元，升值4.4%；CFETS人民币汇率指数103.20，升值5.3%。

报告写明，美元指数整体震荡上行，多个主要发达经济体货币政策转向加息。新兴经济体则分化：韩国、澳大利亚、新西兰各加息50、25、50个基点，南非加25个基点，俄罗斯、巴西分别降息25、50个基点。

中国保持货币政策适度宽松的背景下，人民币汇率升值，主要源于贸易项。前三季度货物贸易进出口总额同比增长18.8%，全球人工智能产业高景气带动半导体、电子等产业链需求较快增长。

措辞上，“坚持市场在汇率形成中起决定性作用”改成了“坚持市场供求在汇率形成中起决定性作用”，加了“供求”两个字；同时新增“发挥汇率调节宏观经济、国际收支的自动稳定器和减震器功能”，“减震器”等新描述。

五、新工具

报告披露了一项此前没有的工具。10月26日央行宣布设立债市非银大额赎回互换便利（BNSF）：在资管机构面临群体性流动性风险、债市出现系统性压力的特定情景下，支持具有系统性影响的银行理财子公司、公募基金管理人从央行借入央行票据用于市场回购融资，购买本公司遭赎回产品的符合条件的债券或份额，并向央行抵押。

报告专栏3解释了设计原则：只在特定情景使用，不是日常流动性供应，不兜底个别机构信用风险；面向机构法人操作；坚持借贷债权关系，以合格债券抵押；债市流动性恢复后即安排退出。它与支持资本市场的两项工具一起，构成覆盖股市和债市的非银流动性支持体系。

两期报告专栏对比

资料来源：中国人民银行，格上基金研究整理