核心观点：

①5月固定资产投资整体增速回落，房地产依然是最大的拖累；

②工业生产恢复缓慢，制造业产能受到抑制，民企投资意愿较低；

③消费增长内部分化，低于预期。

5月经济数据（投资、工业、消费）总览：

6月15日，国家统计局公布5月经济数据。5月固定资产投资累计同比增长4%，前值4.7%，wind一致预期4.5%；工业增加值同比增长3.5%，前值5.6%，wind一致预期4.1%；社零同比增长12.7%，前值18.4%，wind一致预期13.6%。

1. 固定资产投资

固定资产投资增速低于市场一致预期。根据统计局数据，1-5月份，全国固定资产投资（不含农户）188815亿元，同比增长4.0%，比1-4月份回落0.7个百分点，不及预期4.4%。5月固定资产投资整体增速回落，房地产依然是最大的拖累。

数据来源：Wind，格上研究整理

基建

基建投资增速下滑。根据统计局数据，基础设施投资同比增长7.5%，较1-4月回落1个百分点。目前基建投资资金端持续偏紧，5月新增专项债发行规模发行规模仍然不高，单月合计发行2754.57 亿元，明显低于2022 年同期的6320亿元。不过宽口径下基建投资1-5月增速升至9.94%，1-4月为9.8%，显示基建投资仍对经济起到支撑作用。

数据来源：Wind，格上研究整理

制造业

制造业投资当月同比放缓。根据统计局，制造业投资增长6%，较前值回落0.4个百分点，外需回落，内需修复缓慢是拖累制造业投资扩产的主要原因。另外，5月民间投资累计同比自2020年11月以来首次转负至-0.1%（前值0.4%），而国企的投资增速依旧处于8.4%的高位，国企与民企分化较为明显。目前民企融资能力较差，叠加盈利能力偏弱，资金压力大和销售预期弱使得民企投资的能力与意愿不如国企。分项目看，电气机械、运输设备、化学制品和汽车行业的投资同比增速较高，是制造业投资的主要拉动项，指向当前制造业复苏的最核心驱动力依然是产业升级。

数据来源：Wind，格上研究整理

房地产

房地产投资增速下行。房地产开发投资下降7.2%，较前值跌幅加深1个百分点，不及预期-6.7%。5月房地产销售增速继续放缓，单月商品房销售降幅加深至19.75%，1-5月累计销售面积同比下降0.9%。在“保交楼”政策带动下，各地加强对房地产重点项目调度，带动地产竣工较快增长。5月新开工和施工面积增速跌幅继续扩大。新开工、施工乏力，竣工偏强的趋势仍然持续。 

整体来说，地产企业在开发和投资上仍保持着较为谨慎的态度。短期来看，在企业资金压力尚未得到明显改善、销售端修复偏慢、土地成交缩量等因素影响下，二季度新开工面积增速存在下行可能，房地产开发投资增速难以在短期内回正，但竣工端的进一步好转有望对房地产投资形成一定支撑。目前房地产行业仍然处于出清过程，房地产行业自身扭转需要时间。长期来看房地产行业将在政策的支撑与延续中逐步恢复，但恢复速度仍需观察。

数据来源：Wind，格上研究整理

2. 工业增加值

工业生产恢复缓慢。5月份，规模以上工业增加值同比增长3.5%，较前值回落2.1个百分点，符合预期。从环比看，5月份，规模以上工业增加值比上月增长0.63%。分三大门类看，4月份，采矿业增加值同比下降1.2%，制造业增长4.1%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长4.8%，采矿业和制造业同比增速的回落共同拉低工业增加值增速。这与此前公布的5月制造业PMI生产指数下降相一致，指向制造业企业产能释放受到抑制。

数据来源：Wind，格上研究整理

4. 消费

低于预期，内部分化。5月社零同比增长12.7%（前值18.4%）。结构上看，第一，随着消费场景的拓展，居民外出购物增加，服务性消费较快增长。第二，升级类商品销售增长较快。第三，汽车等大宗商品消费持续增长。第四，和地产投资相关度较高的建筑及装潢材料类、家用电器和音响器材类增速表现不佳。

从后期走势看，政策支持下仍需居民增加意愿。虽然疫情基本已经过去，但目前居民储蓄型存款同比仍在高位，表明居民部门借贷与消费意愿仍不算强；并且城镇居民人均可支配收入同比（4%）仍较疫情前（8%）有所差距，社零的拉升将建立在二者回暖之上。好在今年在扩大消费方面政策持续发力，中央经济工作会议提出要把恢复和扩大消费摆在优先位置。各地也在积极出台相关政策，促进消费增长，给全年消费的恢复制造了很多有利条件。消费后续走势取决于居民消费意愿的增加。

数据来源：Wind，格上研究整理

5. 对于后续的经济走势，各大券商观点如下：

华泰证券认为，5月经济数据偏弱并不意外，与此前通胀、金融等众多数据呼应。后续政策推出有一定急迫性，降息打响第一枪。关注政策力度和政策效能，一方面，增量政策受到预留空间等多重约束，关注政策边界；二是，经济存在寻找新动能、扭转微观主体预期等中长期问题，观察政策效能。

光大证券认为，5月经济数据指向经济延续弱复苏，整体低于预期。二季度以来，随疫后恢复红利褪去，经济环比恢复斜率持续回落。5月数据整体低于预期，且经济动能延续“冷热不均”，可选消费、服务消费和制造业投资景气度在5月有所改善，广义基建投资增速抬升，但居民大宗消费维持低迷，地产全链条数据增速均有回落。逆周期政策进入酝酿期。随外需进入回落区间，内需不足的问题进一步凸显，居民消费预期和民间投资信心仍需要政策进一步刺激发力。且度过5月的低基数期后，6月宏观经济数据同比将承受较大的下滑压力，加速推动需求侧的逆周期政策出台，也将一定程度上提振市场对于经济的预期。

山西证券认为，5月经济数据显示：第一，多项经济数据低于预期，边际上也略有放缓。从近两年平均增速看，投资、消费都趋势向下。第二，生产相对于需求偏强，一定程度影响价格的企稳，但好在下半年有低基数支撑，PPI大概率能够企稳。第三，经济韧性仍在，居民信心相对稳定，尤其是基建和制造业投资具有韧性，就业形势依然在改善，因此经济失速风险可控。在经济基本面进一步放缓下，6月降息举措更多出于稳信心稳预期，预防经济进入负循环的考虑，使得库存出清能够延续。未来进一步稳增长政策可期，强刺激难觅。