私募论市观点全景    政策托底 成长反攻 海外承压

数据区间 2026 11 2 至 2026 11 8  ｜  覆盖 12 家头部机构

一 摘要

2026 年 11 月第一周，A 股在政策托底与外围扰动的拉扯中震荡反弹：全周上证综指上涨 1.39%、深证成指上涨 3.16%、创业板指上涨 2.14%，中证 500、中证 1000、中证 2000 分别上涨 5.29%、5.59%、3.90%，而中证红利逆势下跌 1.08%——风格由防御切回成长，与第 5 周「成长重挫、防御占优」形成完整镜像。驱动力来自政策端：11 月 2 日至 3 日，央行开展第三次 SFISF 操作、规模超 1000 亿元为工具创设以来最大，股票回购增持再贷款转为长期制度安排、利率由 1.25% 降至 1%。但美东时间 11 月 5 日（北京时间 11 月 6 日凌晨）美股创 2025 年 4 月以来最大单日跌幅，标普 500 跌 4.35%、费城半导体指数跌 12.25%，A 股周五缩量回落，反弹节奏被打断。

本周 12 家头部私募的最新观点，呈现出比盘面更审慎的三层结构：正向偏多 5 家、中立观望 5 家、谨慎派 2 家。上周谨慎派为零，本周盘京投资与桥水中国重新回到这一侧——前者判断「估值扩张的阶段可能结束了」，后者从资金成本角度提示黄金的持有性价比正在下降。三派齐全、且分歧点从「敢不敢买」下沉到「按什么定价」，是本期最值得记录的变化。

更值得注意的是，各家虽然结论分散，却不约而同换掉了同一把尺子：从看资本开支的增速，转向看现金流能不能回得来。和谐汇一把它概括为「从资本开支走向商业回报」，盘京投资说得更直白——「接下来是业绩兑现」，桥水则从资金成本一端给出同一个结论：不产生现金流的资产，在利率抬升时最先失宠。开思基金是唯一的例外，它索性跳出估值框架，用二十年周期统计做了一次纯粹的逆向下注。

二 市场坐标 成长反攻 红利补跌

本周 A 股呈现普涨反弹、成长领跑的格局：中证 1000（+5.59%）、中证 500（+5.29%）、中证 2000（+3.90%）等中小盘指数领涨，深证成指（+3.16%）、创业板指（+2.14%）同步修复，而上证综指（+1.39%）、沪深 300（+1.73%）涨幅相对温和；上周逆势走强的中证红利本周下跌 1.08%，成为唯一下跌的宽基，风格切换的方向清晰。全市场日均成交额放大至 1.86 万亿元，量能明显回升。行业层面传媒、电力设备及新能源、消费者服务领涨，通信、煤炭、石油石化领跌。港股同步走强，恒生指数全周上涨 5.10%；美股标普 500 下跌 2.68%，其中美东 11 月 5 日单日跌幅即达 4.35%。

政策与流动性是本周反弹的直接推手。11 月 2 日央行开展第三次 SFISF 操作、申请额度超 1000 亿元，为工具创设以来规模最大一次，累计操作 2050 亿元、约占首期 5000 亿元额度的四成；11 月 3 日股票回购增持再贷款转为长期制度安排、利率下调至 1%；11 月 15 日起外汇存款准备金率上调 2 个百分点至 6%，为 2021 年 12 月以来首次。资金面维持宽松，DR007 下行 4 个基点至 1.35%，10 年期国债收益率下行 6 个基点至 1.59%。

本周主要指数涨跌速查

数据口径：2026-10-30 收盘至 2026-11-06 收盘累计涨跌幅；数据来源：Wind

大类资产与利率 原油重挫 黄金走高

数据口径：NYMEX 原油 11-06 收 90.34 美元/桶、周跌约 12.25%；COMEX 黄金 11-06 收 4065.9 美元/盎司、周涨约 4.88%；10 年期美债收益率由 10-30 的 4.94% 回落至 11-06 的 4.86%、累计下行约 8 个基点；美元兑人民币中间价 6.7168、基本持平；数据来源：Wind

海外一侧，风险资产与避险资产的分化达到本轮极值。美东时间 11 月 5 日美股遭遇 2025 年 4 月「解放日」关税冲击以来最大单日跌幅，高估值科技板块对利率与风险偏好高度敏感，费城半导体指数单日重挫 12.25%，AI 监管收紧预期经产业链传导至 A 股 CPO、光模块、PCB、存储等海外算力绑定方向。与此同时美债收益率回落至 4.86%、黄金上涨 4.88% 至 4065.9 美元/盎司，避险属性回归。原油则因需求预期压制周跌 12.25% 至 90.34 美元/桶，为本轮跌幅最大的一周。

三 观点派别全景 三派分布与策略图谱

按机构本期的主导取向归类，12 家呈现如下分布：正向偏多 5 家、中立观望 5 家、谨慎派 2 家。这一结构与第 5 周「正向偏多 3、中立观望 4、谨慎派 0」相比，最大的变化不是偏多阵营扩容，而是谨慎派从零回到两家——盘京投资明确表示「估值扩张的阶段可能结束了」，桥水中国则把矛头指向黄金的持有成本。市场在反弹，但最谨慎的声音反而来自刚经历过 10 月深调的主观多头与宏观基金，这一错位本身就是本周的注脚。

图 1 私募观点派别分布（12 家）

按策略类型交叉看，12 家覆盖股票主观多头 6 家、固定收益与可转债 2 家、量化指增与选股 2 家、宏观与多资产 2 家。本期两个同策略群体内部出现了明显的方向背离：两家量化机构一家看多、一家不谈方向——稳博投资说「对 11 月更加乐观」，正定私募则拒绝预测指数、只押注拥挤出清后的 Alpha 修复；两家宏观与多资产机构同样分裂——京华世家转向产业观察（字节系时长份额首超腾讯），桥水中国则在提示黄金的配置风险。策略相同、结论相反，说明分歧的根源不在方法论，而在对「这轮反弹的性质」的判断。

图 2 策略类型分布（12 家）

四 正向偏多派 从绝望定价到周期下注

5 家机构给出偏多判断，但依据分成两类：开思基金靠周期统计做逆向下注，稳博、盈峰、纽达、和谐汇一靠政策与估值做结构选择。前者是「位置决定判断」，后者是「条件决定判断」，这是本期偏多阵营内部最实质的区别。

开思基金是本季表态最激进的一家，标题即立场——《正因为经历了周期，我们才会在今天选择乐观》。它的论据是三个极端读数：沪深 300 已连续 12 周下跌，为历史上从未出现过；今年以来下跌 13.92%；三季度创业板指跌 27.8%、科创 50 跌 30.7%，为「历史最大淡季跌幅」。它用 2006 至 2025 年共 20 个完整年度做统计：万得偏股基金指数仅 2008、2011、2016、2018、2022、2023 六年负收益，「14 年赚钱，只有 6 年亏钱」。它把 A 股定义为钟摆市场——「总是在极度乐观和极度悲观的钟摆之间摆动，很少停留在中间」，因此结论极为干脆：「每一次大家绝望的时候，就是最应该入场的区域。这一次，也不例外。」值得注意的是它强调知行合一——过去五年在自己的基金产品上一直净买入。

稳博投资在月度手记中给出最直接的量化判断：「我们对 11 月市场更加乐观，理由是市场已持续调整多个月，调整深度也足够大」。它记录 10 月科创 50 单月下跌 24.13%、沪深 300 下跌 8.54%、中证 500 与中证 1000 均跌逾 15%，并指出 Alpha 策略在快速下跌中未能获取有效超额、中性策略扣除对冲成本后表现亦差。但稳博认为市场对科技公司财报的情绪感受与实际数据存在错配——三季报整体表现非常出色，虽有少部分公司不及预期，不应作利空解读。操作上它坚持「不倾向于在市场大幅波动时调整策略」，各条线配置不变，中性策略维持高仓位运作。

盈峰资本从流动性维度给出结构性看多：央行精准对冲下 DR007 降至 1.35%、10 年期国债下行至 1.59%，叠加 SFISF 三次操作累计 2050 亿元、回购增持再贷款转为长期制度安排，稳市工具已从应急转向常态化。它判断 A 股短期以结构性行情为主，AI 应用、新能源与内需方向相对占优，AI 硬件仍需等待海外企稳；配置上聚焦头部券商、高股息权重资产，以及大分子 CDMO、大储系统集成与电芯一体化龙头。

纽达投资在可转债周报中记录一轮典型的政策驱动反弹：转债等权指数周涨 2.69%、日均成交额 734.43 亿元，平均转股溢价率由 76.65% 压缩至 71.92%。它将反弹主因归于 11 月 2 日央行第三次 SFISF 操作超 1000 亿元与证监会同步推动稳市工具使用，并指出「维稳政策频出、估值处于低分位、11 月为业绩真空期，反弹条件仍在，但节奏会被海外 AI 扰动打断」——这恰是本周「冲高回落」的提前预演。

和谐汇一的态度最值得细看，因为它是「偏多但不看反转」的典型。四位投资经理在同一次全市场观点中给出各自主张：林鹏认为短期或出现超跌反弹、「我们会积极把握机会」，并把中期交易链拆成「美国中期选举落地、油价下行、AI 资本开支承压、利率下行、黄金上涨、传统经济修复」六环，但提醒实现路径未必顺利；韩冬从久期结构切入，指出「长久期的质量、价值因子已经较长一段时间对股价解释力不高」，原因是投资者久期在缩短、量化与海外对冲基金壮大、负债端追求绝对收益，但他相信「正反馈的尽头一定是负反馈」；梁爽给出最克制的一句判断——「反弹有空间，但性质是修复不是反转，被杀的是估值不是业绩」；罗霄则提出定价范式切换，认为市场开始审视「投入由谁融资、多久回本，以及是否侵蚀自由现金流」。支撑这一判断的是三季报的结构：全 A 前三季度营收 56.2 万亿元、同比增 5.6%，归母净利 5.1 万亿元、同比增 7.8%，但个股净利同比中位数为负 3.76%、亏损面 25.67%（1289 家）——增长集中在少数龙头，这正是「估值被杀、业绩未死」的微观基础。

五 中立观望派 把两条线拆开定价

5 家机构构成本期另一组，共性不是看空，而是把「国内政策」与「海外 AI」两条线拆开、分别定价：对国内流动性与政策给正面评价，对海外算力链的抛售保持警惕、不急于加仓。

股票主观多头一侧。源乐晟把本轮动荡的起点定位在 AI 产业链最薄弱环节「新云」——这类公司的 CDS 利差与融资利率同步大幅飙升、融资窗口一度关闭，市场开始认真考虑其破产可能，费城半导体指数由此持续下挫。其核心框架是「比较回报形成速度与债务到期时间的相对关系」：绝大部分 Neolab 到今年底就无法继续融资，而它们正是推高 GPU 租金最关键的边际力量。但产业进展同样真实——OpenAI 一次性放出 722 篇由内部前沿模型生成的数学手稿、Anthropic 公布首批 AI 辅助药物研发成果，因此源乐晟选择「谨慎乐观、静候 AI 产业第三季」。

聚鸣投资记录 10 月上证跌 6%、创业板指跌 23%、恒生科技跌 12%、纳斯达克跌 5%，并直言「社会总资本开支所需要的回报能否如期到来，是一个复杂且没有答案的问题，多空双方都在寻找对自己有利的证据，但现实是多空因素交织，谁也无法说服谁」。它观察到创业板指从 6 月底高点已回调 45%，市场处于缺乏方向的弱主题市状态，机器人、AI 短剧与白酒等热点「基本面硬度都不强，更多是资金面因素」，因此选择「多看少动、保持较为合理的仓位」。

正定私募提供了一个不同于前两者的视角：它不判断指数，只判断机制。它把本轮定性为第四次全球性拥挤出清（Quant Quake）——前三次分别是 2007 年 8 月的美国量化地震、2014 年底 A 股大盘风格回归、2024 年 2 月的小微盘流动性风险，本次导火索是 2026 年 7 月科技成长赛道的全球共振。它给出三支点传导框架：因子拥挤度、因子相关性突变、流动性深度收缩——「流动性在大部分时候是市场的稳定器，但在某些特定阶段可能成为波动的放大器」。历史时效给了它底气：2007 年 8 月 6 日至 9 日大跌后，8 月 10 日即显著反弹；2024 年 2 月 5 日至 8 日承压，春节后首周指增超额开始回升。因为这类波动「消灭的主要是筹码结构和拥挤度，而不是基本面或因子有效性」——「微盘股还是那些微盘股，科技公司还是那些科技公司，模型还是那些模型」。它的结论也很克制：「Quant Quake 不是世界末日，但也不能简单理解为市场会自动恢复」，并用 9 月至 10 月的二次下挫提醒「修复不是直线」。

固收与宏观一侧。合晟资产记录本周 A 股「放量冲高、缩量回调」——11 月 4 日放量上行、11 月 6 日缩量回落，并提示报告期处于 10 月核心经济数据发布前的观察窗口，「不宜以单一高频指标外推经济修复斜率」。其海外观察是美债 10 年期收益率由 4.929% 降至 4.837%、下行 9.2 个基点，标普 500 跌 2.99%、纳指跌 4.41%，COMEX 黄金涨 4.35%、NYMEX 原油跌 11.29%。京华世家本周转向产业观察，以「时间份额换手」切入：2026 年 7 月抖音在 Top50 APP 总时长中占比 19.4%、首次超过微信的 18.8%，字节系合计 40.9%；红果免费短剧 DAU 达 1.68 亿、同比增长 107%，按使用总时长已是国内第四大 APP。它判断「字节时间能超过腾讯时间，本质是更加无情的机器」，短剧市场将走向 K 型分化。

六 谨慎派 估值退场与持有成本的回归

2 家机构站在谨慎一侧，一个针对股票、一个针对黄金，但底层逻辑是同一条：当资金开始要求回报，靠叙事支撑的价格就得重新称重。这也是本期三派中最有信息量的一组。

盘京投资的判断可以概括为长期不空仓、短期不追高。它把 10 月下跌的起点追溯到债市而非股市：美国算力租赁商靠「借钱买卡、收租还贷」运作，CoreWeave 4 月发债票息 9.75%，10 月中同一张债券跌到 79 元，接盘者要 16% 以上的年回报才肯买，租金与利息之间的差价首次被打穿。随后三张财报把远虑变成近忧：谷歌营收增 25% 但净利降 25%、自由现金流净流出 90 亿美元、单日跌 12.64%；亚马逊单季买设备 772 亿美元（去年同期 351 亿）、自由现金流从正 148 亿转为负 424 亿；英特尔单日跌 28.58%。而 A 股是「不够好」而不是「不好」——中际旭创三季度营收 277.69 亿元、同比增 171.8%、毛利率 46.6%、订单排到 2027 年，但净利环比仅增 8.5%（二季度为 38%）。它的结论因此非常锋利：「AI 的产业趋势没有结束，但估值扩张的阶段可能结束了，接下来是业绩兑现」；并用一句话收束泡沫之争——「技术是假的，泡沫会破得很快；技术是真的，泡沫也会破，只是破完之后东西还在，价格重新来过。」

桥水中国把同一把尺子伸向黄金。它的推演起点是资金供需：结构性财政赤字扩大、AI 资本开支在历史高位继续加速、央行持续缩表，「政府、企业和央行同时需要资金，导致资产供给相对于可用资金而言过剩」。黄金的天然劣势在于本身不产生收益——「既没有能靠生产率提升而增长的盈利，也没有能从技术进步的通缩效应中受益的固定现金流」，因此资金成本上升对它的负面冲击「更为明确」。机会成本可以量化：美国 30 年期通胀挂钩债券持有至到期可提供约 3.5% 的实际收益率，处该期限有史以来最高水平之列；而各类买方的黄金配置比例「普遍处于或接近数十年来的高位」，一旦转向减持，潜在的资金再配置影响将集中释放。它并不否认结构性支撑——央行购金、制裁风险意识、财政纪律担忧仍在，但判断「新增利好相对有限」，且公共部门需求已反映在公开表述与实际配置中。结论落在一句判断上：「当前持有黄金的机会成本已显著上升，投资者的持仓却尚未反映这一点。」这与本周黄金仍上涨 4.88% 的盘面形成有趣的对峙——短期的避险买盘，正与中期的持有成本赛跑。

七 专题 同一把尺子 从资本开支走向商业回报

把 12 家放在一起看，本期最清晰的不是谁看多谁看空，而是定价的锚点被集体换掉了。和谐汇一用一句话命名了这件事——「市场不再只奖励收入和资本开支的增长，也开始审视投入由谁融资、多久回本，以及是否侵蚀自由现金流」。这句话可以解释本周几乎所有的分歧。

沿这条尺子往下推，四家机构的判断就能连成一条线：盘京从债市看到租金与利息的差价被打穿，于是判断估值扩张结束、进入业绩兑现；桥水从资金供需看到无现金流资产的机会成本抬升，于是提示黄金配置过满；和谐汇一从三季报看到净利中位数为负、增长集中在少数龙头，于是判断「被杀的是估值不是业绩」，反弹只能是修复；正定则从筹码结构看到拥挤度出清主要消灭的是筹码结构而非基本面，于是只押 Alpha 不押方向。四种语言，一个母题：这一轮的问题不在技术真假，而在价格是否透支了未来。

与之并行的是另一条线——政策托底与海外出清的赛跑。国内一侧，SFISF 三度操作、回购增持再贷款制度化、外汇存款准备金率上调，稳市工具从应急转向常态；海外一侧，美东 11 月 5 日美股单日暴跌、费半重挫 12.25%，AI 硬件抛售尚未出清。A 股周内走出「周初回踩、周四冲高、周五缩量回落」的形态——11 月 3 日上证综指收跌 0.82%、11 月 4 日大涨 2.16%、11 月 5 日盘中最高触及 3701.59 点，随后周五回落 1.10%，正是这两股力量在同一周内的直接对冲。

机构在这一对冲上的映射高度一致：盈峰明确「AI 硬件仍需等待海外企稳」、纽达提示「节奏会被海外 AI 扰动打断」、源乐晟把关键变量锁定在「回报形成速度与债务到期时间」、聚鸣干脆「多看少动」。12 家机构中没有一家认为海外 AI 的风险已经出清，分歧只在于国内政策能在多大程度上对冲。这也解释了为什么本周指数普涨、但成交量在周五迅速萎缩——资金愿意参与政策驱动的反弹，却不愿意在海外不确定未消除前加杠杆。

另一个容易被忽略的信号是红利补跌：中证红利本周下跌 1.08%，是唯一下跌的宽基，与中证 1000 上涨 5.59% 形成 6.7 个百分点的极端劈叉。上周资金一致涌入高股息的防御交易，本周出现明显松动，意味着市场的风险偏好正在修复，但修复的载体是弹性而非价值。若海外 AI 在后续企稳，这种由政策驱动的风格切换有望延续；反之，红利可能重新成为避风港。

八 三派交锋 一表速览

以下为三派代表机构与其核心论据速查，按派别分组呈现，共 12 家。

 正向偏多  共 5 家

 中立观望  共 5 家

 谨慎派  共 2 家

结语 共识与分歧

综合 12 家头部私募的最新观点，可以总结出两条共识与三条分歧——

共识包括：（1）本轮反弹由国内政策托底驱动，SFISF 三度操作与稳市工具制度化是核心变量，流动性环境明确转暖；（2）海外 AI 硬件的抛售尚未出清，费城半导体指数单日重挫 12.25% 的冲击会经产业链传导至 A 股算力链，这是短期最大的不确定性来源。12 家机构在这一点上没有分歧。

分歧包括：（1）反弹的性质——开思视之为周期底部的入场区，稳博、盈峰、纽达视之为政策驱动的可参与反弹，和谐汇一明确「是修复不是反转」，盘京则认为估值扩张阶段已结束、短期仍需出清。（2）定价的锚——一派仍在看资本开支与产业叙事，另一派已经转向自由现金流与回本周期，这把尺子的切换将决定未来一年哪些资产被重新定价。（3）黄金的性价比——桥水认为持有成本抬升、配置过满，而本周黄金仍上涨 4.88%——机构算的是中期持有成本，盘面走的是短期避险需求，这是本期分歧最直白的一处。

对投资者的启示或许很简单：当一个市场里最激进的声音来自做周期统计的人、最谨慎的声音来自刚被打痛的主观多头，说明位置与体感正在背离。在这种背离中，比的不是谁敢买，而是谁的持仓能在「业绩兑现」这把新尺子下站得住。

本次汇总共覆盖 12 家头部私募机构，后续将持续每周汇总。

⚠️ 内容仅供参考 不构成投资建议