2月通胀数据点评——食品价格拖累CPI增长

核心观点：

①食品价格的下跌为本月CPI价格负增长的主要原因；

②春节错月与天气原因造成食品价格下跌；

③本月PPI同比降幅收窄但持续磨底。

一、 2月通胀数据总览

国家统计局近日发布了2025年2月份居民消费价格指数（CPI）和工业生产者出厂价格指数（PPI）。数据显示，2025年2月CPI同比-0.7%，较前值下降1.2%；核心CPI同比-0.1%，较前值下降0.7%。2月PPI同比-2.2%，前值-2.3%。

数据来源：Wind，格上基金研究整理

二、2月CPI分析

2月CPI出现了边际下行，结构上呈现出“食品上涨，非食品上涨，核心通胀均回落”的分化特征。食品价格的下跌为本月CPI价格负增长的主要原因。

食品CPI方面，2月同比增速为-3.3%，较前值边际下降3.7%。

食品价格下跌有两方面原因：首先，食品价格受春节错月效应影响较多，由于2024年春节在2月份，食品和服务价格上涨较多，抬高了2025年2月份的对比基数，导致今年2月份同比受上年价格变动的影响为负。具体而言，鲜菜、鲜果、猪肉、蛋类的价格同比均由涨转降。

其次，国家统计局指出“今年2月份的天气有利于鲜菜生长运输。2月份全国雨雪冰冻天气较少，而上年同期部分地区出现两轮雨雪冰冻天气，对农业生产和运输产生较大影响”。天气晴好利于运输也造成了食品价格的同比下跌。

非食品CPI方面，2月同比增速为-0.1%，较上月下跌0.6%。其中汽车、服务降价是主要拖累。在以旧换新及国补政策的影响下，多种商品降价促销。2月燃油小汽车和新能源小汽车价格同比分别下降5.0%和6.0%，叠加飞机票和旅游价格同比分别下降，影响整体CPI同比读数。

2月扣除食品和能源价格的核心CPI为-0.1%，前值为0.6%，核心价格同比增速继续回落。从同比而言，2月核心CPI当月同比读数低于受疫情影响较为严重的2021-2022年均值的0.7%、2015-2020年均值的1.6%和2023-2024年均值的0.6%。从下行幅度而言，2025年2月核心CPI较正月下行0.7%，下行幅度高于2015-2020年均值的0.2%、2023-2024年下行幅度均值的0.5%。因此整体来看，今年2月核心CPI同比下降幅度较大，降幅高于2015年以来其他年份降幅中枢。

数据来源：Wind，格上基金研究整理

三、 2月PPI分析

2月PPI同比为-2.2%，上月为-2.3%，同比降幅收窄但持续磨底。

从大项来看，生产资料PPI同比-2.5%，前值-2.6%，其中采掘价格同比降幅扩大、原材料价格同比降幅收窄、加工价格同比与上月持平。生活资料PPI同比-1.2%、与上月持平，其中食品、衣着价格同比降幅扩大，耐用消费品同比降幅收窄、一般日用品同比涨幅扩大。

究极PPI继续磨底的原因，一是春节前后为工业生产淡季，多数建筑项目停工影响建材需求，导致黑色金属冶炼和压延加工业价格同比下降10.6%，非金属矿物制品业价格同比下降3.5%。二是春节期间煤炭生产整体稳定，电厂、港口存煤充足，导致煤炭加工价格与煤炭开采和洗选业价格同比均下降。三是受国际原油价格波动传导影响，国内石油相关行业价格下降，其中石油开采价格同比下降5.1%，有机化学原料制造价格同比下降4.5%，精炼石油产品制造价格同比下降1.6%。

数据来源：Wind，格上基金研究整理

四、 券商观点

长江证券认为，短期通胀仍有下行压力，内需回升基础仍需稳固。2月CPI同比由涨转降，主要受春节错位影响，食品及旅游出行相关价格回落较多，扣除春节错月影响2月CPI同比0.1%；需要注意的是，2月核心CPI同比转负，交通工具、家用器具同比已连续多月为负，国内需求回升的基础仍需进一步稳固。往前看，随着天气转暖，果蔬价格或将季节性下行；叠加能繁母猪存栏量走高，后续猪价上涨动能或趋弱，预计食品价格或对短期CPI同比造成较大拖累，促进物价温和回升仍待更多需求侧政策的积极呵护。受假日及低温天气影响，工业生产处于淡季，叠加国际大宗商品价格波动，2月PPI环比续降、但降幅有所收窄。往前看，一季度国债、地方债的发行规模好于2024年同期，后续随着建筑项目资金逐步到位，叠加返乡人员逐步返城务工，建筑项目开复工率有望逐步恢复，或带动国内部分工业品价格回升；但受地缘政治风险（俄乌冲突）有所缓和、全球经济走弱等影响，短期国际油价或面临一定下行压力，进而或对国内PPI同比修复形成拖累；总的来看，PPI同比降幅或延续收窄趋势，但往上修复弹性仍取决于国内经济基本面的修复程度，目前来看，年内转正或仍有难度。

浙商证券认为，往后看，居民部门的消费需求仍处于修复的关键节点，随着增量逆周期政策发力和消费需求的渐次改善，预计2025年CPI同比涨幅中枢或上移。2025年政府报告提出，居民消费价格涨幅2%左右，相较此前较长时间延续性的3%左右的目标值，此次目标的调整更为表现为供求关系的再平衡。考虑经济运行距离潜在增速尚有一段距离，在产出缺口逐步弥合的过程中，预计CPI正处于温和回升的过程中。

国盛证券认为，2月CPI、核心CPI、服务CPI、PPI均超季节性走弱，也低于预期；春节扰动之外，本质应还是需求偏弱、消费不振、基建实物工作量尚未改善。倾向于认为，低物价叠加关税扰动，降准降息的必要性和迫切性加大。短期紧盯三点：地产销售和房价走势、基建实物工作量、关税进展。

德邦证券认为，促进核心CPI回升的关键是房价止跌回稳。在“强预期”和“弱现实”的背景下，走出“低价”环境的关键在于带动核心CPI回升，政策基调已经转向，增量政策还在部署，政策效果仍待逐步兑现；促进房地产市场的止跌回稳进而带动核心CPI回升，是提振信心、稳定预期的关键，也是观测“弱现实”企稳回升的核心变量。